券商行业30年：爆发式增长成过去式，下一个爆发期何在？尹靖霏 2017年上市券商首份年报出炉，浙商证券净利润2017年同比下降15%。历经30年券商行业从零到有，实现了大发展。券商总资产从2007年的1.73万亿元发展至2017年末的6.1万元；从2007年至2017年累计营业收入2.7万亿元、净利润累计1万亿元；总人数从2007年的5.7万人发展至2018年3月1日已达35万人。然而，历经几何式增长之后，券业发展的矛盾显现——存量市场竞争加剧，经纪业务临饱和、资产管理、投行业务等业务竞争加剧，131家券商的未来增长点存在于何方？首创证券研发部总经理王剑辉表示，从券商整体业务而言，当前的政策、市场环境、融资模式和习惯还未能让直接融资发展到一个更大的规模，发展速度也未打开。这个行业要继续增长，更重需要制度设计、法规环境、法规调整、社会融资导向变化，使得市场边际能够向外扩大，依靠市场本身的扩大使得这个行业有更快的发展空间。 30年爆炸式增长历经30年券商行业实现了大发展。从1987年诞生第一家券商（证券公司）深圳特区证券公司到现在，我国共有131家证券公司。在这期间券商行业历经了突飞猛进的大发展。中国银河证券博士后科研工作站团队负责人田书华博士对第一财经表示，证券公司诞生始于资本市场的建立和发展，它本是银行下属的一个业务分支，上世纪90年代随着上交所和深交所的建立，证券公司的地位越发重要从而脱离于银行体系，随后各地建立起了多家券商。1992 年至1997年证券公司迅速扩张，分业经营的政策也正式确立，截至1995年底全国有专业证券公司达到97家，2006年达102家，当年股权分置改革使得证券公司的外部环境得以理顺，证券公司进入快速发展期。数据显示2014、2015年新成立的证券公司均达到5家。（数据来源：wind资讯图表制作：第一财经）131家券商中股东背景有大型国有券商、地方国资委券商、自然人、合资券商。从券商成立的实践来看，其得以成立直接原因在于国家和地方政府的主导和推进。与证券公司个数扩张相比，更为直观的反映是券商行业人员大扩张：中国证券业协会统计数据显示，券商总人数从2007年的5.7万人发展至2018年3月1日已达35.5万人。其中，从2007年至2018年3月1日同期比较，一般从业人员从5.2万人增长至21万人，证券经纪人员从4200人增长至9.2万人，分析师从无增至2760人，投资顾问从无增至4.3万人，保荐代表人从无增至3542人，投资主办人从无增至2066人。（数据来源：wind资讯图表制作：第一财经）王剑辉表示，证券公司从无到有，其发展根本动力是直接融资的内在需求，银行严苛的贷款条件极大遏制了公司的发展，因此不以银行授信模式为基础，从其他角度譬如成长性、创新型、盈利性为基础，通过发行股票、债券等形式，在银行系统之外寻觅更为广阔的资金来源成为市场的一大诉求。在王剑辉看来，从融资端来说，摒弃银行的较低利息、寻觅更高的投资收益成为社会资金的诉求。这两者是券业得以诞生并迅猛发展的源泉。对证券公司而言也需要政策的扶持和环境创造，券商行业发展最初的十几年，政策的推动力更为明显，此后十几年券商内生的动力更为凸显，当前二者相辅相成推动券商行业的大发展。 Wind数据显示，发展至今券商行业总资产从2007年的1.73万亿元发展至2017年末的6.1万元，11年间总资产增长幅度达2.5倍；净资本从2007年的3千亿元到2017年末的1.6万亿元，增幅达4.3倍。（数据来源：wind资讯图表制作：第一财经）通过自身的经营，证券公司规模得以扩张，从2007年至2017年累计营业收入2.7万亿元，净利润累计1万亿元。除了通过自身创造利润，券商多通过扩股增资增加资本金；并通过重组合并壮大实力；在登陆资本市场后通过发股、发债等形式扩充资本和规模。（数据来源：wind资讯图表制作：第一财经）王剑辉表示，我国券商行业几何级数的增长阶段已成为过去。存量博弈矛盾凸显在历经爆炸式的增长后，券商行业进入稳步增长的阶段。未来券商行业的发展还具有多大的想象力？田书华对第一财经记者表示，从券业发展的根本动力来看，目前发达国家直接融资占比55%，而我国目前直接融资占比仅为3%到5%，未来5到10年直接的股权融资比例可提高至15%；随着直接融资比例的加大，这将使得股票发行、承销、交易至少增加5倍左右。在券业大发展的30年时间里，有一个问题不得忽视——券商行业的增长碰到了关卡。从过去10年的数据看，券商营业收入、净利润和总规模进入瓶颈期。2015年券商总规模是10年中最高峰达6.4万亿元，营业收入和净利润也在2015年达到峰值，2017年的净利润收入跌落至2007年的水平。田书华说，目前我国券商行业业务品种单一、结构趋同、业务创新能力不足。当前行业集中度，竞争过度激烈。与国内同属金融行业的与银行、保险行业相比，我国证券行业的集中度明显偏低。例如，2016 年券商行业前五家的净利润合计占比 23%，远低于银行前五家的46%、寿险前三家的39%、财险前三家的63%；其次，与海外投资银行相比，显得集中度更低、差距更大。券商行业集中度较低将导致业内恶性竞争、削弱行业的整体竞争力，不利于行业的健康发展。从传统的三大业务看券商业务竞争激烈证券业协会公布的券商行业佣金收入看，2011年以来全行业佣金收入最高为2015年达2690亿元，2017年末跌落至820亿元，跌落至2013年水平。从供给和需求的角度看，当前我国股民服务供给和需求饱和，佣金费率在竞争态势下已经跌至历史低位，当前市场主流声音是经纪业务的增长进入存量需求的挖掘和再竞争，经纪业务增长的驱动因素在于转型财富管理。财富管理能在多大程度上再使券商经纪业务再现辉煌，从第一财经调查看市场对此存疑，财富管理主要聚焦于智能投顾，但现实层面智能投顾的发展不尽如人意。券商资管总规模后撤，进入存量竞争阶段。券商资管业务的长远发展主要动力在于挖掘存量需求、开拓新的需求以及在与银行、私募等资管业务竞争中获胜。中国证券投资基金业协会统计的数据表明，全行业资产管理规模从2014年的20万亿元增长至53.6万亿元，3年时间增幅1.6倍，这包括公募基金达11.6万亿元、基金公司管理的专户规模达13.7万亿元，私募基金管理规模达11.1万亿元，证券公司管理规模16.9万亿元。（数据来源：wind资讯图表制作：第一财经）整个资管行业进入从规模主导型到效益主导型发展的阶段，券商资管亦不例外。王剑辉说，从银行、券商、银保合作角度来看前述数据统计口径存在重复计算的问题，即便如此资管规模也已达到几十万亿的水平。狂飙突进式的发展阶段已经结束了，在目前环境下资管行业规模已经发展至阶段性的高点，未来3至5年将维持这一规模水平。同时由于去通道从规模主导型到效益主导型发展，盈利模式更容易分散，风险更难以被传递。华融证券非银分析师赵竞萌表示，自2012 年券商创新大会后，券商资管开始快速发展。但是“八条底线”后，券商资管业务特别是通道业务遭遇严监管，自2017 年一季度起，券商资管规模首次出现下滑，从3月的18.77万亿元下降至2017年12月的16.88万元，下降幅度约10%。但券商资管的同质化和通道业务占比较大等问题短时间内难以彻底解决，对于券商主动管理能力，特别是对于标准化产物的投研能力的要求将越来越高。2018 年对于券商资管仍是阵痛的一年，业务模式的转变将带来规模和业绩的双重压力。投行业务也进入存量博弈的阶段。当前A股已有3000余家上市公司，多数行业龙头公司已登陆资本市场，好项目越发稀有使得投行IPO业务竞争加剧。数据显示截至2017年末60家券商共计承揽420个IPO项目，获得承销收入150亿元，IPO承销收入前10家券商收入共计占据58%的市场份额。对于并购重组而言，增速已出现明显放缓。2017 年共有并购事件8158 起，较2016 年增加了2930 起，但是单个并购交易的数额明显下降。2017 年并购金额为3.4 万亿，同比仅增长5%。王剑辉说，当前市场的存量规模遏制了券商行业的增长力。以经纪业务为例，这一市场还没有成长到和经纪业务相适应的规模，目前的市场规模竞争已饱和。从券商整体业务而言，当前的政策、市场环境、融资模式和习惯还未能让直接融资发展到一个更大的规模，发展速度也未打开。因此当前红海竞争仅是一个阶段性现象。这个行业要继续增长，需要券商机构自身的努力和改革，更重要的需要制度设计、法规环境、法规调整、社会融资导向变化，使得市场边际能够向外扩大，依靠市场本身的扩大使得这个行业有更快的发展空间。在王剑辉看来，这并非小修小补、颁布一两个简单的政策就能“搞定”的，从机构的经营许可到融资杠杆要求、从业务资质到开发产物的业务许可，再到行政许可等一系列的制度铺垫都决定了开拓市场的可能性。但是当前我国金融业的阶段性任务是控制系统性风险，券商行业的迎来下一个大发展期还需时日。王剑辉说。

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