来源：一德菁英汇作者：郑邮飞/F0284348、Z0010566/ 一德期货能源化工分析师要点速览版内需一般国内纺服零售增速低于社会零售，1-2月服装类零售同比仅0.1%。人均可支配收入增长平缓，终端开工恢复不及预期，坯布库存高位。外需下滑欧美PMI疲软叠加关税压力，纺织服装出口同比大幅下降（1-2月服装出口-6.9%）。越南、韩国出口增速下滑，美国批发商库存销售比持续走低，补库预期渺茫。分品种展望PX：二季度检修集中，阶段性去库；PTA新产能投放或导致供需偏紧。 PTA：存量过剩，二季度集中检修助力去库；加工费低位压制工厂利润。 MEG：产能增速仅2%，进口低位，煤化工高利润支撑阶段性去库。 01 核心观点内需表现一般，国内纺服零售消费总体低于社会零售消费。外需下滑，节后终端开工恢复不及预期，关税对于需求的制约较为明显。欧美PMI原本就较弱，关税加剧衰退预期，外需堪忧。越南/韩国1-3月份出口累计同比相较2024年下滑，印证外需疲软。美国批发商的服装及面料库存销售比继续下滑，仍处于去库周期中，是否补库仍存不确定性。聚酯开工在二季度存在下滑预期，预计2025年聚酯产量增长6%左右。 PX：2025年PX基本没有新增产能，而下游PTA仍有产能投放。静态的看，目前PX国内供需处于相对平衡状态。但如果PTA新产能投放（+240万吨），PX就相对偏紧一些。3月中下旬开始PX陆续进入检修季，PX阶段性去库。2025年汽油需求弱势，调油对于芳烃支撑有限，亚洲芳烃产量中性偏高。没有汽油和调油的加持，芳烃整体难有较大的趋势性利润扩张，仅限于检修等导致的阶段性利润修复。 PTA：2025年仍有新增产能，短期存量产能仍过剩；2025年以来现货加工差均值在290元/吨，对于工厂来说略有些低。工厂二季度检修集中助力去库，PTA二季度去库，三季度略偏累，但过剩不明显。 MEG：产能增速降低，预计增速仅有2% ，进口预期低位维持。MEG煤化工利润高，油化工低，煤化利润高导致一季度高开工。二季度检修兑现导致MEG偏去库，后期是否去库要看装置运行情况。中美贸易摩擦对于MEG影响不大，但整体影响上偏利多。2024年我国从美国进口MEG占我国进口总额的12.5%，占我国MEG表需的3%，由于量级有限，可以通过转口解决，另一方面的影响在于乙烷，而中美乙烷贸易量巨大，且受基础设施的制约，美国乙烷或降价吸收一部分关税影响，对于我国乙烷-乙烯产业链冲击亦是有限的。 02 报告正文 1．内需一般，外需下滑 1.1 内需表现一般 2024年服装鞋帽针纺织品类零售额累计同比增长0.3%（2025年1-2月为3.3%），其中服装类零售额0.1% （2025年1-2月为2.6%），而社会零售额2024同比累计增长3.5% （2025年1-2月为4%），国内纺服零售消费总体低于社会零售消费，全国人均可支配收入2024年四季度实际同比增长5.1%，表现一般。图 1.1：社零与纺织服装零售额图 1.2：全国人均可支配收入累计同比尽管节后终端开工环比恢复，但不及预期，亦低于2024年同期水平，一方面受年前抢出口影响，一方面受美国关税政策影响（节后美国加关税立即执行没有缓冲期）。近期开工由于需求较弱甚至有下滑。聚酯库存处于高位，终端坯布库存亦高于同期。图 1.3：江浙织机开工率图 1.4：聚酯开工率图 1.5：聚酯POY库存图 1.6：终端坯布库存美国征收对等关税，不仅对中国，还对东南亚越南、柬埔寨等征收高额关税，影响聚酯产物的终端订单需求（转口等面临压力）。而节后已经对中国征收10%+10%的关税，纺织外需面临较大的压力。终端订单需求同比2024年较差。图 1.7：织造原料备货图 1.8：织造订单1.2 外需下滑 1-2月份纺织纱线、织物及制品出口累计同比-2%，2024年增长5.7%；1-2服装及衣着附件出口累计同比-6.9%，2024年增长0.2%。2025年纺织服装外需萎缩明显，其中服装外需自2024年以来收缩较纺织更甚，一方面需求确实下滑，另一方面服装环节产业外移。欧美制造业PMI仍处于荣枯线以下，叠加关税影响，衰退预期较强，制约商品总需求。图 1.9：纺织品出口同比图 1.10：服装出口同比图 1.11：欧美PMI越南/韩国出口2024年同比分别为14%和4%，2025年1-3月份累计同比分别为10.6%和1.9%，相较2024年下滑。美国批发商的服装及面料库存销售比继续下滑，仍处于去库周期中，是否补库仍存不确定性（之前预期的补库屡屡落空），在当前不确定以及悲观的氛围背景下，补库希望渺茫。图 1.12：越南/韩国出口累计同比图 1.13：美国服装批发商和零售商库存销售比聚酯直接出口好于终端，2024年出口累计同比增长15.23%，主要由于终端织造产能外溢，东南亚等国仍需要进口半成品的聚酯原料。1-2月份聚酯出口累计同比增长16.79%。 2025年聚酯的直接外需存在一定的不确定性，不过预计仍将好于终端出口。图 1.14：聚酯直接出口1.3 聚酯产能稳步增长根据公开资料统计，2025年预计有500多万吨的聚酯新增产能，增速5.79%。目前已经有100万吨的产能投产。 2025年存在一定的不确定性，如果终端萎缩明显，进而拖累聚酯需求，新产能投放是否会放缓值得我们关注。图 1.15：聚酯产能产量增速图 1.16：2025聚酯产量预计在产能增长中性、产量预期中性的背景下，我们预计2025年聚酯产量增速在6%左右。二季度聚酯开工存在下滑预期。表 1.1：聚酯产量预计1.4 小结内需一般，国内纺服零售消费总体低于社会零售消费，表现一般，1-2月增速略有回升。节后终端开工恢复不及预期，关税对于需求的制约较为明显。欧美PMI原本就较弱，关税加剧衰退预期，外需堪忧。越南/韩国1-3月份出口累计同比相较2024年下滑，印证外需疲软。美国批发商的服装及面料库存销售比继续下滑，仍处于去库周期中，是否补库仍存不确定性。聚酯直接出口好于终端，产能也在稳步增长，但2025年能否保持仍存在一定不确定性，需持续关注。聚酯开工在二季度存在下滑预期，预计2025年聚酯产量增长6%左右。 2．二季度PX去库 2.1 PTA新产能投放后PX处于平衡偏紧格局 2025年PX基本没有新增产能，裕龙岛300万吨PX落地时间存在较大的不确定性。而下游PTA仍有产能投放，虹港石化240万吨预计6月份投产，三房巷与独山能源存在不确定性。 PX国内产能4367万吨（按照86.6%年均开工计算），进口月均78万吨算，相对8601万吨的PTA产能（按照83.6%年均开工计算），处于相对平衡状态。但如果PTA新产能投放（+240万吨），PX就相对偏紧一些。图 2.1：PX静态平衡估算图 2.2：PX新增产能（万吨）图 2.3：PTA新增产能（万吨）2.2 PX二季度检修较多 3月中下旬开始PX陆续进入检修季，产量缺失助力PX阶段性去库。图 2.4：PX亚洲开工图 2.5：PX中国开工图 2.6：PX产量图 2.7：PX库存图 2.8：PX检修损失量表 2.1：PX检修装置2.3 PX二季度处于去库二季度属于炼厂季节性检修高峰，叠加炼厂效益不佳，PX检修力度较大，二季度偏去库。表 2.2：PX供需平衡表2.4 调油需求对于PX提振预期有限尽管陆续要进入美国汽油消费旺季，但裂差走势平平。全球新能源占比逐步提高叠加衰退预期，对于汽油消费预期不佳。当前芳烃美亚价差处于低位。图 2.9：亚洲汽油裂差图 2.10：美国汽油裂差图 2.11：甲苯美亚价差图 2.12：二甲苯美亚价差图 2.13：纯苯美亚价差2.5 芳烃弱势导致甲苯歧化价差亦不高虽然调油弱势，芳烃亦偏弱，导致甲苯歧化利润一般。二甲苯异构化价差亦表现一般。图 2.14：甲苯歧化价差图 2.15：二甲苯异构化价差图 2.16：甲苯歧化价差（美国）图 2.17：二甲苯异构化价差（美国）2.6 亚洲芳烃产量仍中性偏高亚洲芳烃产量高位，出口高位，在调油需求弱的背景下打压芳烃价格。如果美国对日韩芳烃仍征收高关税，日韩芳烃将大量转入我国。图 2.18：韩国甲苯产量图 2.19：韩国甲苯库存图 2.20：韩国甲苯出口图 2.21：韩国二甲苯产量图 2.23：韩国二甲苯库存图 2.24：韩国二甲苯出口2.7 小结 2025年PX基本没有新增产能，而下游PTA仍有产能投放。静态的看，目前PX国内供需处于相对平衡状态。但如果PTA新产能投放（+240万吨），PX就相对偏紧一些。 3月中下旬开始PX陆续进入检修季，产量缺失助力PX阶段性去库。汽油需求弱势，调油对于芳烃支撑有限，亚洲芳烃产量中性偏高。如果美国对日韩芳烃仍征收高关税，日韩芳烃将大量转入我国。没有汽油和调油的加持，芳烃整体难有较大的趋势性利润扩张，仅限于检修等导致的阶段性利润修复。 3． PTA检修VS成本塌陷+需求萎靡 3.1 PTA存量过剩 2025年PTA预期新增860万吨产能，虹港石化240预计6月份投产，三房巷320和独山能源300万吨存在不确定性。PTA存量产能过剩（8601万吨PTA产能，8734万吨聚酯产能）需要PTA工厂主动减产才能实现动态平衡。图 3.1：当前聚酯开工所需PTA负荷图 3.2：聚酯产业链产能增速对比图 3.4：PTA新增产能3.2 PTA的平衡可能就是一两套装置的“意外”检修 PTA已经从早期国字背景占比高的年代进入到民营主导的时代。随着技术的迭代和发展，单套产能规模与行业的集中度亦有了较大的提升。CR5占有率已经达到70%，主流供应商对于现货的控制能力增强，对于战略战术上的供需调配能力更大，以达到经营最优的目的。由于单套产能较大，单套装置的开停对于平衡表的影响亦较大。图 3.5：PTA产能占比由于加工差较低以及例行检修原因，PTA装置在二季度检修规模较大，总共达到3410万吨。表 3.1：PTA二季度预期检修装置3.3 PTA2025年以来加工差维持低位 2025年以来按照汇率中间价算的PTA现货加工差均值在290元/吨，对于工厂来说略低。这种加工差下工厂检修意愿提升。图 3.6：PTA加工差图 3.7：PTA检修损失量3.4 小结 2025年PTA预期新增860万吨产能，短期存量产能仍过剩；PTA的寡头程度较高，平衡表的动态平衡可能需要一两套大装置的变动。 2025年以来按照汇率中间价算的PTA现货加工差均值在290元/吨，对于工厂来说略低。工厂二季度检修集中。 PTA二季度去库，三季度略偏累，但过剩不明显。表 3.2：PTA平衡表4． MEG阶段性去库 4.1 产能增速降低 2025年MEG产能增速仍然较低，预计增速仅有2%，将大大减缓MEG的供给压力。四川正达凯60万吨预计5月投产，其余装置均存在不确定性。图 4.1：MEG产能投放明细图 4.2：MEG产能增长情况4.2 进口预计低位国外装置中，沙特85万吨装置计划4月份停车检修1月，美国乐天70万吨3月中旬开始停车检修，预计维持至4月底前后，美国南亚36万吨3月初因故停车重启待定，美国Indorama34万吨停车至4月中上旬，美国GCGV110万吨计划4月停车检修。美国与沙特检修导致二季度乙二醇进口仍将保持低位水平。图 4.3：MEG进口季节性4.3 开工已经处于较高水平，关注二季度装置检修情况煤制利润修复导致一季度煤化工开工处于较高的水平，二季度关注煤化工检修情况。乙烯下游中乙二醇仍然是利润偏低的，其他品种转回MEG概率较低。图 4.4：MEG负荷季节性图 4.5：煤制MEG负荷季节性图 4.6：MEG乙烯制开工图 4.7：MEG周产量表 4.1：MEG二季度预期检修装置图 4.8：乙烯下游经济性对比4.4 MEG一季度利润整体高位，二季度去库乙二醇利润特别是煤制利润一季度处于高位，近期压缩，但仍有利润，这也是一季度煤制高开工的原因；而石脑油制仍处于偏亏损的状态。图 4.9：MEG利润一季度MEG库存低位回升，由于二季度出现检修，MEG阶段性去库。图 4.10：MEG港口库存表 4.2：MEG平衡表4.5 小结 MEG产能增速降低，预计增速仅有2% ；进口预期低位维持；MEG煤化工利润高，油化工低，煤化利润高导致一季度高开工。二季度检修兑现导致MEG偏去库，后期是否去库要看装置运行情况。中美贸易摩擦对于MEG影响不大，但整体影响上偏利多。2024年我国从美国进口MEG占我国进口总额的12.5%，占我国MEG表需的3%，由于量级有限，可以通过转口解决，另一方面的影响在于乙烷，而中美乙烷贸易量巨大，且受基础设施的制约，美国乙烷或降价吸收一部分关税影响，对于我国乙烷-乙烯产业链冲击亦是有限的。编辑：武宇杰审核：赵洪虎/F0303315、Z0012132/ 复核：何牧报告制作日期：2025年4月7日交易咨询业务资格：证监许可〔2012〕38号

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