　　来源：证券之星三年前，作为川酒“六朵金花”之一的舍得酒业（600702.SH）提出了“三年百亿营收”的发展目标，即到2024年公司营收达到百亿规模。然而舍得酒业2024年实际交出的业绩答卷不仅未能兑现百亿目标，更出现了自2016年以来的首次营收与净利润双下滑局面。证券之星了解到，白酒市场深度调整周期下，行业次高端产物需求疲软，价格下行压力显著，为此公司主动采取“控量挺价”策略，核心产物价格得到稳定的同时，却也致使营收腰斩，其中2024年Q4公司大幅亏损3.23亿元。此外，虽然舍得酒业坚持“老酒战略”，但相关产能建设和品牌培育需持续投入，短期内难以转化为可观的利润。 01．合同负债大幅缩水舍得酒业2024年年报显示，公司实现收入53.57亿元，同比下降24.41%，归母净利润从上年的17.69亿元，大幅下降80.46%至3.46亿元。更严峻的是舍得酒业2024年经营性现金流量净额为罕见的负7.08亿元，这是公司近10年来首次经营性现金流量净额为负数的情况。分季度看，2024年Q1公司的经营性现金流量净额为正1.08亿元，然而此后三个单季，其经营性现金流量净额均为负。白酒行业普遍采用“先款后货”的销售模式，预收账款占比较高，经营活动现金流通常为正。例如2023年五粮液经营活动现金流量净额达到417.42亿元。舍得酒业年报显示，2024年公司合同负债为1.65亿元，同比大幅下降40.40%，公司解释称，是上年预收货款今年发货开票结算所致。将时间线拉长，2021年，舍得酒业的合同负债曾达到6.58亿元，至2023年则收缩至2.77亿元，降幅高达57.90%。证券之星了解到，白酒行业整体次高端产物市场需求疲软，是致使经营性现金流量净额为负的因素之一，但更主要原因是公司主动实施“控量挺价”策略所致。舍得酒业拥有“舍得”、“沱牌”两大核心品牌，另外还有“天子呼”“吞之乎”等培育性品牌，其中公司的目标是将“舍得”打造为次高端价位龙头品牌。但早在2023年，中国酒业协会发布“2023中国白酒市场中期研究报告”提到，白酒市场价格倒挂现象严重，而在2024年，行业竞争加剧下，白酒产物价格倒挂更成为行业常态。2024年，舍得酒业中高档酒的营收占比超过85%，为公司核心收入来源，若次高端白酒价格体系出现混乱，势必将影响其品牌溢价能力。更为重要的是，产物价格倒挂也会挤压渠道经销商的利润空间，而舍得酒业又是一家非常依赖代理渠道的酒企。证券之星梳理发现，2022年至2024年，公司来自批发代理渠道的收入占各期营收比重分别为：86.87%、86.56%和81.07%。若公司不采取措施使产物价格恢复常态，则代理商面临资金周转压力，拿货意愿也不强。此外，缓解库存高企也是舍得酒业主动控量挺价踩刹车的原因之一。2021年至2024年，舍得酒业的存货金额逐年攀升，分别为：27.94亿元、35.83亿元、44.24亿元和52.19亿元，存货占营收比重从2021年的56.22%上升至2024年的97.42%。一定程度反映出，终端动销乏力，产物无法有效转化为实际收入。“控量挺价”则是行业面对库存、倒挂等问题普遍采取的措施之一。 02．经销商年内净减少94家证券之星注意到，“控量挺价”使公司的核心单品如智慧舍得、品味舍得的价格保持住了稳定，但也致使公司的销量同比下滑28.70%，即便公司的生产量也同比下降28.21%，但舍得酒业的库存仍同比微增3.51%。从产物类别看，由于商务宴请、礼品消费等场景减少，公司核心收入来源中高档酒的收入为40.96亿元，同比下降27.66%，毛利率虽仍高达76.15%，不过已较上年同期下滑了7.10个百分点。值得关注的是，在销售渠道高度依赖代理模式的背景下，公司经销商体系出现明显波动：2024 年新增经销商 796 家，同时减少经销商 890 家，净减少 94 家，成为渠道端承压的直观体现。这一数据既反映了市场环境对终端动销的影响，也凸显了公司在渠道管理上面临的挑战。年报显示，舍得酒业在2024年也在进一步巩固与经销商的合作关系，其中公司通过加大产物升级力度，进行品牌提质，公司在收入较上年下滑两位数的情况下，对销售费用的投入几乎与去年持平，达到12.76亿元，销售费用率为23.82%。在过去的三年里，舍得酒业的销售费用分别为：8.76亿元、10.16亿元和12.9亿元，尽管公司在此期间的营收增幅放缓，总体仍呈现增长态势。而在2024年，公司高投入与短期回报不匹配。年报中，舍得酒业还多次提及将持续坚持“老酒战略。”证券之星了解到，公司从1976年开始将每批次最优质的基酒预留一定比例用于战略储藏。公司称，优质老酒的战略储备为公司打造老酒品类第一品牌，实现中高端白酒销量的持续增长奠定了基础。值得注意，由于当前次高端市场需求疲软，部分消费者转向性价比更高的中低端产物或头部品牌，老酒的高端定位难以快速放量，此外老酒需长期贮存，产能建设和品牌培育需持续投入，短期难以转化为利润。并且证券之星还注意到，当前头部酒企也在纷纷布局年份酒，例如五粮液推出经典五粮液全系产物；洋河在2024年发布了“绵柔年份老酒战略”；泸州老窖在2024年还发布了“泸州老窖瓶储年份酒收藏价值指数。”与之相比，舍得酒业的“老酒战略”能否在后续行业回暖或消费升级加速之下释放战略红利，仍待市场检验。（本文首发证券之星，作者|吴凡）　

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