3月21日，联合资信“合舟共济——经济复苏周期中的信用策略破局与机遇——2025年中国债市信用风险展望论坛”在北京金融街威斯汀酒店拉开帷幕。联合资信公用评级二部总经理王治发表主题为《土地财政转型期的债务化解与城投公司信用重构》的演讲。各位来宾、媒体朋友及领导同事：大家好！我是王治。今日分享主题为《土地财政转型期的债务化解与城投公司信用重构》。本次将围绕以下逻辑展开：土地财政转型背景：政府性基金收入供给变化与债务形成机制双重压力下的城投表现：化债与转型对市场行为的影响信用风险重构逻辑：核心驱动因素与关键关注点 2025年行业展望：政策导向与市场趋势预判二、土地财政的历史逻辑与现状财税改革阶段分税制改革（1994年）：奠定央地财权分配框架，明确土地出让收入归属地方核心作用：通过土地收益及抵押融资弥补地方财政缺口，支撑城镇化与基建投资政府性基金收入变化（2014-2024）指标特征描述数据表现全国占比长期占财政总收入25%以上峰值近40%（2020年）区域差异东北地区降幅显著中部峰值近50%（2021年前）收支轧差2017年后波动加剧2021年峰值后持续收缩土地出让收支分析2017-2021年：旧城改造推高支出，疫情下资金腾挪致轧差为正 2022年后：地产下行周期+国企购地禁令，收入降幅（-16%）大于支出（-8%）当前水平：收支规模回落至2014年基准，土地财政调节功能显著弱化三、城投债市场表现与债务结构发行规模与净融资趋势年份关键政策/事件净融资表现201443号文剥离平台融资职能增速骤降2016稳增长+债务置换规模创历史新高2017隐债甄别启动净融资连续2年新低2022红黄蓝区域管控弱区域发行受限2024“一揽子化债”深化净融资首次转负（-4.4万亿）债务结构特征（2024年）期限分布：1年期占比下降，3-5年期占比提升（结构优化）区域分化：东部维持净流入，西部/东北净流出加剧提前兑付：2024年规模1000亿元，贵州等尾部区域占比超60%信用利差演变2018年收窄：政策托底（国常会“保障合理融资”）+货币宽松 2024年收窄：隐性债务置换+资产荒驱动系统性重估当前格局：天津、贵州等利差高位，山东异质性凸显四、城投公司财务表现与风险重构债务规模与流动性压力指标2015-2023趋势2024年变化总债务增速持续放缓半年度同比降幅加剧现金短债比东部>中部>西部>东北全区域降至历史低位非标舆情2023-2024合计超前5年总和2024年政策干预减少11起信用风险重构逻辑政策脱钩：隐性债务化解常态化加速政企信用分离区域分化：土地财政转型探索期加剧经济实力差异转型挑战：业务模式重构与偿债能力脱节债务错配：短期债务攀升+资产虚化舆情传导：非标违约引发区域融资环境恶化转型实践案例首发债券主体：93家（2024年），浙江/江苏主导（AA+级占比63.74%）业务转型路径：城市运营（45%）、产业投资（30%）、多元化服务（25%）成功要素：区域禀赋+政策导向+市场化能力五、2025年城投行业展望政策方向化债护航：99号文明确退出机制，动态名单调整发展并重：政府工作报告强调“防风险与促发展”平衡市场预判净融资收缩：城投债发行规模继续走低利差压缩：优质区域信用溢价进一步收窄风险分化：弱区域尾部风险仍需警惕风险关注点政策执行力度差异导致的舆情反复退平台公司政企关系重塑成效动态名单调整下的融资环境边际变化各位来宾、媒体朋友及领导同事：大家好！我是王治。今日分享主题为《土地财政转型期的债务化解与城投公司信用重构》。本次将围绕以下逻辑展开：土地财政转型背景：政府性基金收入供给变化与债务形成机制双重压力下的城投表现：化债与转型对市场行为的影响信用风险重构逻辑：核心驱动因素与关键关注点 2025年行业展望：政策导向与市场趋势预判二、土地财政的历史逻辑与现状财税改革阶段分税制改革（1994年）：奠定央地财权分配框架，明确土地出让收入归属地方核心作用：通过土地收益及抵押融资弥补地方财政缺口，支撑城镇化与基建投资政府性基金收入变化（2014-2024）指标特征描述数据表现全国占比长期占财政总收入25%以上峰值近40%（2020年）区域差异东北地区降幅显著中部峰值近50%（2021年前）收支轧差2017年后波动加剧2021年峰值后持续收缩土地出让收支分析2017-2021年：旧城改造推高支出，疫情下资金腾挪致轧差为正 2022年后：地产下行周期+国企购地禁令，收入降幅（-16%）大于支出（-8%）当前水平：收支规模回落至2014年基准，土地财政调节功能显著弱化三、城投债市场表现与债务结构发行规模与净融资趋势年份关键政策/事件净融资表现201443号文剥离平台融资职能增速骤降2016稳增长+债务置换规模创历史新高2017隐债甄别启动净融资连续2年新低2022红黄蓝区域管控弱区域发行受限2024“一揽子化债”深化净融资首次转负（-4.4万亿）债务结构特征（2024年）期限分布：1年期占比下降，3-5年期占比提升（结构优化）区域分化：东部维持净流入，西部/东北净流出加剧提前兑付：2024年规模1000亿元，贵州等尾部区域占比超60%信用利差演变2018年收窄：政策托底（国常会“保障合理融资”）+货币宽松 2024年收窄：隐性债务置换+资产荒驱动系统性重估当前格局：天津、贵州等利差高位，山东异质性凸显四、城投公司财务表现与风险重构债务规模与流动性压力指标2015-2023趋势2024年变化总债务增速持续放缓半年度同比降幅加剧现金短债比东部>中部>西部>东北全区域降至历史低位非标舆情2023-2024合计超前5年总和2024年政策干预减少11起信用风险重构逻辑政策脱钩：隐性债务化解常态化加速政企信用分离区域分化：土地财政转型探索期加剧经济实力差异转型挑战：业务模式重构与偿债能力脱节债务错配：短期债务攀升+资产虚化舆情传导：非标违约引发区域融资环境恶化转型实践案例首发债券主体：93家（2024年），浙江/江苏主导（AA+级占比63.74%）业务转型路径：城市运营（45%）、产业投资（30%）、多元化服务（25%）成功要素：区域禀赋+政策导向+市场化能力五、2025年城投行业展望政策方向化债护航：99号文明确退出机制，动态名单调整发展并重：政府工作报告强调“防风险与促发展”平衡市场预判净融资收缩：城投债发行规模继续走低利差压缩：优质区域信用溢价进一步收窄风险分化：弱区域尾部风险仍需警惕风险关注点政策执行力度差异导致的舆情反复退平台公司政企关系重塑成效动态名单调整下的融资环境边际变化

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